美国经济调整趋向与中国的政策选择(一)
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摘 要：美国经济失衡表现为美国经济中私人储蓄、公共财政和对外贸易“三大”赤字并存；直接原因是美国国内长期利率偏低且保持相对稳定而短期利率不断提升、资产价格上涨造成资产升值预期以及美元持续升值；美国经济失衡具有短期稳定性,但不具有长期可持续性,失衡调整不可避免.面对美国经济失衡调整,中国的应对方略包括:调整与优化外汇储备资产结构；通过提高外汇资产使用效率实现外汇资产保值增值;扩大内需,减少贸易顺差压力；调整外资政策,转变投资主体结构与投资的产业结构；确立以内部经济均衡为首要目标，实现从“生产大国-市场小国-金融小国”向“生产大国-市场大国-金融大国”的转变。
关键词：经济失衡，市场内生调整，经济结构改进
面临固定价格和数量约束的经济称为“非均衡经济”(柯廷顿等，2001)。从全球范围来看，目前的世界经济失衡集中表现为金融失衡。近几年全球金融失衡的基本特征表现为：以美元为交易媒介(或以美元标值的)的金融资产出现了超额供给，以中国为代表的其他国家对美元金融资产形成了超额需求(朱民，2005)。也就是说，在美国国内出现了美元资产(存款、国债)超额供给，在美国以外的其他国家出现了对美元资产的超额需求，具体体现为美国国际收支平衡表的经常项目出现了持续的巨额逆差，中国等其他国家以美元为主体的外汇储备资产快速增长。美国经济的失衡调整必然会引起国际市场上商品需求、货币汇率和资本流动等一系列变化，对世界经济和中国经济产生巨大的溢出效应。
美国的经济失衡与成因
1.美国的经济失衡
(1)私人部门连续多年负储蓄。私人部门净储蓄等于家庭储蓄加企业储蓄减去投资。从1960年到上世纪90年代初期近40年中，美国私人部门的净储蓄几乎年年为正，但在上世纪90年代后期(1996年)，美国私人部门开始出现负储蓄。在过去的5年里，美国居民的借贷消费增长占消费增长的65%，公司负债率也一度高达67%。
美国私人部门进入负储蓄的同时，养老金也出现了危机。美国劳工部长赵小兰(Elaine Chao)在2005年初透露，覆盖3400万美国工人的固定收益养老金计划，受益工人占全部工人数量的1／5，资金缺口达到4500亿美元。美国各州的雇员退休金计划的财务状况更加糟糕。据估计，2003年，该机构净负债超过3660亿美元，这一数字还不包括资金同样不足的地方政府养老金计划。比如，Illinois州的养老金已经多年赤字。为了克服养老金不足，2003年Illinois州发行了养老金债券(Pension-obligation bonds)，筹集了100亿美元，尽管如此，Illinois州的养老金仍旧有60%的缺口。
(2)公共部门财政赤字高位徘徊。近几年，美国政府维持扩张性的财政政策，国债发行和财政支出不断增加。2000年布什政府上台时，美国有2400亿美元的预算盈余，2002年美国政府开始有财政赤字，2004年美国政府年度财政赤字上升到4120亿美元，占年度GDP的3.6%。2005年美国财政预算赤字降低为3180亿美元，但政府财政开支增加了1810亿美元。
目前，那些即将举行大选的州政府，比如Arizona、California、Connecticut、Maryland，纷纷加大了财政支出力度，并实施了减税计划，这会导致这些州的财政盈余出现下降，美国国内财政赤字会进一步扩大。
(3)对外贸易赤字逐年增加。美国居民的高消费、低储蓄，以及美国政府大规模增加财政开支，约束了美国出口能力，引起进口大量增加，对外贸易赤字大幅度上升(姚枝仲、齐俊妍，2006)。2004年美国的经常项目逆差为6681亿美元，其中商品贸易逆差为6654亿美元，占GDP的5.7%；2005年美国经常项目赤字进一步增加为8040亿美元，占GDP的比重达到6%。到2005年底，美国经常项目赤字累积为3.3万亿美元，已经超过了美国GDP的25%。
2.美国经济失衡的成因
(1)基准利率对市场利率调节失灵。2004年6月至2006年9月，美国连续17次向上调整短期利率水平，短期利率从2004年6月的1%提高到了2006年9月的5.25%，但是，以市场资金供求为基础的美国10年期长期国债利率却基本上在4.0%—5.30%的蛇形区间内游动，在2006年5月几乎等于短期利率水平。长期利率偏低和调节刚性，导致美国居民储蓄意愿下降，增强了居民借贷消费的积极性，也有利于鼓励政府增加财政开支。居民消费扩张和政府财政支出增加引起进口需求上升，出口供应下降，最终引发了私人部门、政府财政和对外贸易同时出现赤字。
(2)资产升值预期产生的正向财富效应。美国居民多持有外国股权资产，而外国居民多持有美国债权资产。近年，美国居民持有的境外股权资产普遍出现了升值，而外国持有的美国债权资产收益则基本上维持不变，美国在世界范围内的资产规模显著提高，而且每年有净收益流入，这和美国对外净资产头寸为负值形成了鲜明对比。比如2004年，美国经常项目赤字为6681亿美元，但对外净负债只增加了1700亿美元。到2004年底，美国对外净负债为9420亿美元，但2004年美国从其拥有的国外资产中所获得的收益比美国对外负债所支付的费用高出538亿美元。
导致美国居民外国净资产地位改善的直接原因，是近年全球资产价格出现的前所未有的上涨，而且主要国家的资产价格出现了普涨，许多资产价格创下了历史新高。2006年5月初，涵盖全球23个发达国家股市的摩根士丹利世界指数(MSCI World Index)一举上涨到2000年网络科技泡沫鼎盛时期的高点，创下了历史新高。本轮世界资产价格上涨与有关国家实施扩张性货币政策有关。另外，中国等国家廉价的劳动进入世界经济，也增加了世界范围内的资本利润。在美国、欧洲和日本，近年经济一直有比较明显的增长，但是实际劳动工资增长十分有限。
(3)美元价值高估刺激进口膨胀和维持无通胀增长。不断提高的短期利率在吸引短期资本流入美国的同时，也使得美元在2005年出现了持续升值，引起进口品增加。不断增加的进口商品抑制了美国过度支出可能产生的通货膨胀压力，使美国经济在过度借贷条件下得以“正常”运转。
中国的廉价商品出口维系了美国金融过度扩张中的低通货膨胀。2000年以来，中国对全球GDP增长的贡献是印度、巴西和俄罗斯总和的2倍。2004年，中国商品和服务进出口贸易占GDP的75%，而日本、印度和巴西分别在25%—30%的水平上。中国制造便宜商品的能力限制了美国商品价格的提高。近10年来，美国的鞋和服装平均价格下降了10%，按实际价格计算下降了35%。中国企业的竞争也迫使美国企业到国外经营，有利于降低劳动工资、抑制通货膨胀。
美国经济失衡调整的内在动力
美国巨额的经常项目赤字将引起投资者(政府)对美元的信心产生怀疑，一旦对美元形成贬值预期，投资者就会抛售美元资产，并会进一步加大美元的贬值压力(张仁德、韩品，2001)。世界范围内巨大的游资表明，这样的调整过程不会持续很长时间。那么，外国资本流入美国是否可以持续呢?
1.世界范围内的低储蓄浪潮
近年来，OECD国家居民储蓄率不约而同地出现了大幅度下降。澳大利亚、新西兰两国居民的储蓄率已多年为负，人口快速老龄化的日本和意大利两国居民的储蓄率也在急剧下降，日本居民储蓄率从20世纪90年代初期的15%下降到了目前的5%。日本、意大利和韩国等人口老龄化国家的国民储蓄率还会进一步下降，使世界范围内的资本供应减少。
亚洲一直被认为是一个节俭和倾向于储蓄的地区。但一项调查显示，泰国、马来西亚和中国台湾在2004-2005年期间，家庭信用消费平均上涨了15%-20%，泰国居民储蓄比率从1998年占收入的15%下降到了2003年的6%。在韩国和中国香港，家庭借贷消费也有恢复迹象。由于人口老龄化，韩国国民储蓄持续下降，但因亚洲金融危机以后投资低迷，成为资本净出口国家。
2.以中国等为代表的亚洲国家外汇储备资产结构调整
亚洲各国中央银行大量持有美元储备资产并非为了应付资本流出和商品进口所需。比如，中国的外汇储备足以维持1年的进口，是短期债务余额的14倍。在亚洲诸国(地区)，除日本以外，持有的外汇储备均2倍于其所需。
中国以及亚洲其他新兴市场经济国家占有世界贸易总额的1／3，美国贸易赤字的2／3，购买了美国长期国债一半以上。为了阻止人民币对美元升值，中国中央银行被迫购买了大量美国国库券。一旦放松外汇管制，中国就会多元化持有外汇资产，对美元资产的需求必然下降。面对美元贬值预期，许多国家开始减少购买美元债券：在2005年前7个月，外国官方持有的美国国库券仅增加了20亿美元，而2004年全年新增持有额为2950亿美元，2003年全年新增持有额为1750亿美元。但是，各国政府正面临两难困境：卖出美元资产，将引起美元储备资产大幅度缩水(以本币表示)；买进和持有美元资产则会面临更大的风险。
3.美元贬值的一箭双雕
经过2005年的上涨以后，由于美国和世界其他国家的利率差距开始缩小，美元汇率出现了向下调整的迹象。2006年前5个月，美元的贸易加权平均汇率比年初下降了3.6%。实际上，美国放任美元对外贬值可以产生一箭双雕的效果。目前，日本中央银行和其他中央银行持有2万亿美元左右的外汇储备，其中70%是美元资产。如果美元出现贬值，这些中央银行将会遭受巨大的损失。
国际货币基金组织的Maria和Ferretti指出[7)，2002—2004年，经常项目赤字引起的美国对外债务增加有75%因为美元对外贬值引起美国持有的外国资产升值而被抵消。美联储的Higgins和Klitgaurd按照2003年数据计算发现，如果美元及其他储备货币对韩元贬值10%，那么，韩国中央银行的资产损失将接近韩国GDP的3%；如果人民币升值10%，中国央行的资产损失将接近中国GDP的3%，如果中国按照当时的速度增加外汇储备持有规模，那么，人民币对美元汇率将在2006年升值33%，央行资产损失将达到GDP的15%。
4.美国政府的政策跟进
布什政府承诺到2009年将财政赤字降低至GDP的1.4%，在2009年离任时留下1620亿美元的财政赤字。由于税收收入增加，截至2006年9月底的美国年度财政预算赤字估计为2960亿美元，占GDP的2.3%，比半年以前的预期低30%。而2005年美国的财政赤字为3180亿美元，占GDP的2.6%。所以，美国的财政政策调整已经明了，关键是美国的货币政策和对外贸易政策调整。
(1)实施紧缩的货币政策和增加国民储蓄。2006年第二季度，扣除食品和能源的美国消费物价指数上涨了2.9%，美国联邦储备委员会预期的2006年度通货膨胀率为2.25%～2.5%，2007年在2%—2.25%之间，目前的通货膨胀已经超出了其设定的上限。如果将短期利率维持在5.25%的水平上，停止紧缩政策，可能会使得通货膨胀失去控制。尽管维持一定的经济增长，才能减少物价上涨压力，同时也有助于降低美国居民负债和巨额经常项目赤字，但是通货膨胀压力比经济增长更加紧迫，维持美元汇率强势也需要高利率支持。因此，美国可能会连续第18次提高利率。很多专业机构预测，美国的短期利率将在2007年早期时候调整到6%的水平。
美国如何增加国民储蓄呢?
第一，提高公共储蓄。对16个发达国家1970--2002年的样本研究发现，公共财政储蓄增加在短期有50%会被居民储蓄的减少所抵消，在长期被抵消将近2／3。但在低国民储蓄情形下，抵消系数比较小。所以，美国可以选择的是增加公共储蓄。
第二，增加居民储蓄。居民的储蓄决策取决于其累积的财富和所持有的财产收入特征。美国Wisconsin大学的Scholz等在2004年1月份的一项研究表明，80%的美国家庭持有的财富超过其所需水平。这项研究将居民的房地产作为金融资产的一部分，但当时房地产价格存在泡沫，而且房地产属于难以分割的整体资产(Lumpy assets)，也不是每个人在退休时都会将房地产变卖养老。如果将房产部分的资产估计下调一半，那么只有60%的美国居民拥有足够多的储蓄。另外，这项估计将政府未来的养老金支持作为居民的一项资产处理，而政府的养老金计划常常难以兑现。所以，美国政府必须鼓励居民增加储蓄。美国政府增加居民储蓄的最可能措施是：通过提高利率水平增加居民储蓄回报。
(2)实施促进出口的对外政策降低贸易项目赤字。美联储的Ferguson研究指出，美国财政支出占GDP的比重每增加1%，经常项目赤字增加额不足GDP的0.2%，也即减少财政赤字对减少贸易项目赤字的作用并不显著。许多人认为，美国贸易赤字缘于中国因素，人民币升值可以部分改善美国的对外贸易状况。但是，2005年中国贸易项目顺差约为1000亿美元，而美国贸易项目赤字超过8000亿美元。2004年中国全部贸易顺差为320亿美元，在美国6681亿美元的贸易逆差中也仅占一小部分。由于中国占美国贸易项目赤字只有10%，所以，即使人民币升值10%，美元的贸易加权汇率也将仅贬值1%，这难以帮助美国贸易项目恢复平衡。据估计，如果美国希望将贸易项目赤字降低至其GDP的2%—3%，则需要美元贬值30%。
从出口产品结构看，美国制造商的竞争力在资本密集、技术密集以及高档消费品领域，而不是发展中国家的低档消费品和劳动密集型产品。所以，人民币对美元升值不能增加美国的产品出口。欧盟成员国、英国、日本的出口产品与美国的出口产品结构非常相似，只有欧元、英镑和日元逐渐对美元升值，才能提高美国产品的国际竞争力，改进美国的贸易逆差状况。因此，改进美国的对外贸易巨额逆差的关键不在中国，重点是：美国减少支出增加储蓄，同时其他国家增加支出规模。
近年来的全球金融失衡最终将通过世界主要国家之间的贸易谈判来协商解决，中国将被要求增加进口，欧元、日元等货币(包括人民币)对美元的进一步升值在所难免。但我们对国际贸易谈判的结果不能报太多的希望。2006年7月初持续5年之久的WTO多哈回合谈判因各个方面分歧太大被迫终止就是明证。美国,经济-[飞诺网FENO.]